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현 시점에서 기업의 펀더멘탈을 한눈에 알 수 있는 가장 중요한 Factor는 바로 순자산현황 추이다. 일반적으로 기업가치를 구성하는 요소에는 수익가치와 자산가치, 그리고 독점성을 담보로 예상할 수 있는 성장가치가 있지만 이 모든 가치의 변화량을 하나로 요약한 게 바로 그 기업의 순자산현황 추이이기 때문이다. 특히, 이 중에서도 이익잉여금의 중요성은 아무리 강조해도 지나치지 않다. 이익잉여금은 그 기업의 자체 수익창출능력에 의해 매년 발생하는 순이익이 누적적으로 쌓인 결과물이기 때문이다.

동사를 주목하게 된 이유도 이와 무관하지 않다. 2006년 기준으로 1,158억 원의 순자산총계 중, 이익잉여금이 901억 원으로 약 77.8%를 차지한 반면에 시가총액은 656억 원에 지나지 않았기 때문이다. 이익잉여금은 순차입금 144억 원을 감안한 EV가치 800억 원에 비해서도 월등히 높은 수준이다.

(자료: 삼영무역 사업보고서, 진주저축은행 정리)

더욱이 동사의 이익잉여금은 1990년을 기준으로 매년 15.1%씩 증가해왔다. 물론 2000년 이후로 이익잉여금 증가속도는 연간 10% 내외로 다소 하락했지만 꾸준한 증가추이는 투자자들에게 신뢰감을 주기에 충분하다고 판단된다. 또한 1959년에 설립된 이래로 자본금이나 자본잉여금의 인위적인 조정에 의한 변동폭이 “대단히” 미미한 점 역시 긍정적이라 할 수 있다. 물론 사업초창기에는 유상증자 등을 통해 자본금을 확충했지만 외부에서 조달한 순자산의 증가폭은 내부에서 창출되는 순자산의 증가폭에 비교가 되지 않는다. 결과적으로 동사는 사업에 필요한 재원은 자체적으로 충분히 조달할 수 있는 여력을 가진 것으로 판단되며, 이에 대한 가치 기여분은 동사의 기업가치에 “반드시” 반영할 필요가 있다.

(자료: 삼영무역 사업보고서, 진주저축은행 정리)

현금성 자산 역시 2006년 기준으로 약 219억 원으로 656억 원의 시가총액 대비 33.4%나 차지하고 있다. 다른 것을 차지하더라도 이익잉여금과 현금성 자산현황만 보더라도 자산가치가 뛰어나다는 것을 알 수 있다(유보율이 무려 1,392%에 달한다)

(자료: 삼영무역 사업보고서, 진주저축은행 정리)

자산가치 관점에서 접근한 동사의 자산현황은 상기와 같다. 전체 1,564억 원의 자산총계 중, 당좌자산이 705억 원으로 약 45.1%를, 다음으로 투자자산이 565억 원으로 약 36.2%를 차지하고 있다. 대부분의 자산이 당좌자산과 투자자산으로 이루어진 것을 알 수 있는데 비록 (현금성 자산이 시가총액의 33.4%를 차지한다고는 하지만) 당좌자산의 대부분이(약 68.9%) 매출채권으로 이루어져 있어 당좌자산의 Quality가 의심스럽다고 할 수 있지만 매출채권의 약 96.5%가 6개월 이하이기 때문에 안정적이라 판단된다.

(단위: 억 원)

(자료: 삼영무역 사업보고서, 진주저축은행 정리)

이익잉여금의 안정적인 증가와 풍부한 현금성 자산 외에 동사의 핵심적인 투자포인트는 투자자산의 가치다. 투자자산 규모는 지난 1997년, 137억 원에서 작년에는 565억 원으로 네 배 이상 증가했다. 사실 동사는 본 영업보다는 투자자산에서 창출되는 수익가치의 기여도가 훨씬 높다. 더욱이 동사는 화공약품 판매업과 안경렌즈 판매업과 같은 도매업을 주력으로 하고 있기 때문에 매출 대부분이 상품매출로 반영돼 마진이 그다지 높지 않는 특성을 갖고 있다.

(자료: 삼영무역 사업보고서, 진주저축은행 정리)

전반적으로 본 사업의 영업이익률은 3~4% 수준에서 유지되고 있다. 다만 의아스러운 점은 안경렌즈 판매업의 수익성이다. 지난 2001년부터 영업이익률이 지속적으로 감소해 작년에는 적자전환했다. 의아스런 이유는 나중에 살펴보겠지만 동사의 주요 자회사들이 대부분 안경렌즈 제조업과 관련돼 있음에도 불구하고 동사는 본 사업에서 이러한 수혜가 완전히 배제돼 있기 때문이다. 이는 합작회사인 프랑스의 에실로 인터내셔널과의 관계 때문에 자회사들의 실적을 어느 정도 보전해 주기 위한 암묵적인 합의가 이루어졌음을 시사한다. 즉, 자회사들의 제품을 판매해주는 구조인 이상, 자회사들의 순이익 추이와 동사의 영업이익 추이는 서로 상쇄될 수 밖에 없다. 영업이익의 마진을 높이기 위해서는 자회사로부터의 제품도입단가를 낮추면 되지만 에실로 인터내셔널의 존재 때문에 제약을 받고 있는 것으로 판단되며, 대신 영업외적인 이익(지분법평가이익과 배당금 수익)으로 영업마진의 하락을 충분히 보상 받고 있는 것으로 추측된다. 따라서 동사가 영업마진을 높이기 위해서는 사업다각화가 급선무다.